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跌至0%,还有更惨的吗! 每日短讯

2023-06-12 07:49:29来源:星图金融研究院


(相关资料图)

新能源的投资者还能更惨吗?市场给出了“还可以”的答案。

光伏,曾经新能源最强子赛道之一,光伏产业指数从2018年10月的1189点低点最高涨至2021年的5988点,期间最高涨幅超过四倍。但年初至今,光伏除了在一月略微表现外,二月至今月现四连阴,且6月至今跌幅已超4.5%,估值不断创新低,截至6月7日,光伏产业指数(931151.CSI)PETTM仅有14x,处于历史最低位置,估值分位已经处于成立以来0%位置。估值跌到极致的光伏为何还跌跌不休?又该如何看待光伏后市的风险与机会?

欧盟取消“双反”,

双碳目标确立开启光伏首轮行情

光伏产业指数从2022年8月一路下跌,截至2023年6月7日,光伏指数跌幅已超过40%。我们经常说“盈亏同源”,在讨论为何光伏表现如此之差前,不妨先看看,为何光伏过去能够有如此大的涨幅?

回过头看2019年至今光伏产业的行情,可以说是资本市场上投资光伏收益最好、持续时间最长的一段时间。以光伏产业指数表现看,本轮光伏的行情随着A股的见底,在2018年“光伏531新政”后加速下跌,随着2018年10月欧盟取消对中国光伏双反调查,光伏开始触底反弹。随后,2019年底“碳3060”目标的确立,将光伏推上第一波高涨。

双碳目标为光伏的长期增长确定了一个永恒的增长叙事。随着2021年光伏发电的平价上网,光伏从能源转型的愿景中,逐渐成长为能源转型的主力,光伏开启了第二波大涨。

从2019年至今的光伏行情中,需求是影响指数表现的第一逻辑,这种逻辑从光伏产业链上游原材料价格表现的极其明显。以光伏产业链最上游的硅料价格为例,硅料价格与光伏产业指数走势有显著的正相关性。从硅料价格看,受到2018年“光伏531新政”影响,光伏需求下降,硅料价格从2018年最高点约16万元/吨,一直跌至2020年5月最低不到6万元/吨,直到双碳目标带来的光伏需求显著回暖后,硅料价格才开始触底反弹。而在产业端硅料价格反弹前,资本市场提前表现,光伏产业指数开启了第一波行情。

在双碳目标的宏大叙事中,水、风、光、核等新能源发电均有一席之地,下游的应用端同样受益,典型如新能源车的暴涨。但随着2021年光伏发电实现平价上网,光伏便有了新一轮的增长逻辑。

可以说,政策和光伏技术进步带来的平价时代,共同推动了这一轮光伏上涨的行情。这种需求的暴涨,给全产业带来了丰厚的利润,光伏指数呈现估值、业绩双提升的戴维斯双击行情。

弱预期”不弱,

光伏为何仍旧跌跌不休

从资本市场上来说,走势往往领先于产业层面,光伏同样如此,在经过连续三年的光伏装机高速增长后,光伏指数于2021年8月率先见顶。但俄乌冲突的爆发,又给光伏需求的增加了很多变数,俄乌冲突让欧洲电力价额大幅飙升,欧洲户储光伏需求爆发,叠加国内政策刺激,光伏二次反弹后到2022年8月二次见顶。

连续几年的高速增长,给2023年光伏市场带来第一个负面影响,因基数过高带来的增速下降。光伏的长期前景没问题,但这并不能避免统计学上由于基数抬高带来的增速下滑,而对于任何一个成长行业而言,增速下滑就意味着估值中枢的下修。

从2022年下半年开始,市场普遍下调了对于2023年光伏装机量增速的预期。但从2023年年初至今光伏市场的表现来看,光伏装机量“淡季不淡”,弱预期不弱。根据国际能源局的数据,2023年前4月光伏新增装机48.31GW,较2022年同期增长186.2%;4月增速进一步增加,新增光伏装机达到14.65GW,同比增长299.18%。光伏企业业绩同样不弱,一季度光伏产业链主材企业业绩纷纷大幅增长。产业链龙头企业如通威股份(行情600438,诊股)、隆基绿能(行情601012,诊股)、TCL中环(行情002129,诊股)、阳光电源(行情300274,诊股)一季利润分别同比增长275.49%、62.70%、59.48%、116.87%,光伏产业指数整体一季度净利润更是同比大增73.1%。

但是,业绩增长未能够挽救光伏的市场表现,年初至今,主要光伏龙头企业均有不同程度下跌,产业指数更是跌幅近20%。因此,需求之外,另外一个影响光伏更重要的因素,出现在了供给端。

从光伏产业链来看,从上游到下游,有硅料、硅片、电池片、组件四个主要环节,产能周期也逐渐递减。组件厂商扩产需3-6个月,电池片扩产需9个月,硅片扩产周期达12个月,相比之下最上游的硅料扩产周期,一般为18-24个月。光伏发电平价上网带来需求的爆发式增长,带来了全产业链扩产能的需求,根据产能周期的不同,产业链内部的结构性产能紧张问题凸显,产能周期最长的硅料由此享受到最高的溢价。也正是因为此,硅料的产能扩张最为疯狂。

从2021年硅料价格见顶开始,主要硅料大厂纷纷开启扩产能计划。据不完全统计,通威股份从2022年的23万吨/年,扩张到2023年的35万吨/年;协鑫科技从2022年的18.5万吨/年,扩张到2023年的26万吨/年;大全能源(行情688303,诊股)从2022年的10万吨/年,扩张到2023年的21万吨/年;东方希望从2022年的13万吨/年,扩张到2023年的25.5万吨/年;而这些还不算更多新入场的玩家。其它如硅片、电池片等主材,以及光伏玻璃、胶膜、背板等光伏辅材环节,扩产节奏丝毫不逊色。

可以说,光伏产业链过去两年供给端的产能扩张,已经远远高出光伏新增装机的需求。供求的失衡,让光伏供给格局快速恶化。仍然以硅料为例,上游原材料经过两年扩产后,产能全面释放,硅料价格从最高点30万/吨,已经跌至目前11万/吨,跌势丝毫未见放缓。

光伏阶段性增速下滑,叠加供给翻倍式增长,是当前光伏市场表现不振的原因。同时,叠加当前国外需求衰退,以及美国地缘政治因素的扰动,使得市场对光伏进一步的看空。

供给格局竞争加剧、需求增速边际下滑、地缘政治的博弈,都使得光伏成为市场的“弃儿”。

熬过周期,

光伏未来仍是星辰大海

回顾中国光伏产业发展,从20世纪90年的“金太阳(行情300606,诊股)工程”开始,光伏以解决偏远山区用电问题为目的开始发展至今,周期是一个始终绕不过的话题,政策周期、产能周期、技术周期,围绕着这些周期,有无数企业破产的血泪教训和新巨头崛起的故事,这次同样并不例外。

回顾近十年内的光伏周期,2013年由于受到欧美的光伏双反,行业由此进入以国内市场为主的度电补贴时代。在这一轮周期中,光伏技术全面进步,硅料、硅片成本全面下降,带动度电成本有了大幅下降。2018年光伏又迎来“531新政”,光伏发电由政府补贴走向全面市场化时代。新政后,光伏产业指数从约2000点一直跌至最低1200点,直至欧盟取消双反,光伏指数才重新回暖,期间指数跌幅最大超过40%。而后我国又确立双碳目标,开启了2020年至今的周期。

所以,光伏供给出清从来都不是一个新故事,供给竞争格局的恶化,确实是目前影响厂商盈利的重要因素。不过长期来看,这未必是一件坏事,上游硅料、硅片价格的过高传导至组件时,过高的组件价格会很大程度上抑制下游集成厂商的装机需求。对于光伏电站的运营商而言,如果组件过高,下游卖电收入不足以覆盖成本,运营商显然不会选择亏损的情况想还坚持装机。因此上游硅料价格的下降,虽然不利于硅料厂,但于整个产业链而言,却是显然的利好。而且光伏原材料的供给端在过去有显著的周期属性,扩产——市场消化/出清——再扩产,光伏每一轮技术进步或供给波动导致的供给侧出清,都会进一步的提升市占率。对市场的影响,也都会在下一波技术产业化后得到修复,再创新高。

而从光伏产业链内生的增长动力看,光伏又一次处在技术突破的前夜。P型电池向N型电池的转化将进一步提升效率,降低度电成本。如果说需求放量有望带来行业贝塔上行,那么电池新技术迭代带来的则是产业链内部阿尔法的机会。遵循着效率——成本——量产的发展过程,光伏新技术能够持续促进产业扩张,带来新的投资机会。

市场往往高估短期影响,低估长期影响。当前光伏供求格局并不乐观,但度过这轮周期,我相信光伏的未来仍将是星辰大海。

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